市场观察：需求疲弱内棉单边价格向上弹性较小

　　对等关税的变局下，农业自主性提升，棉织品物流向西(欧洲+中亚)的棉纺制品销售增量较大程度缓解了滞销压力，但以价换量的特征明显。5月抢出口+抢转口一度撑起了超预期的开机强度，但难以持续，M1-M2预示着未来纺纱利润难以快速回归，需求疲弱或持续制约棉价向上弹性。

　　中国，巴西和印度均有不同程度的棉农补贴，进而植棉面积并不敏感于棉价，近年中巴两国扩种并未休止，低价并不必然导致出清，进而基本面对棉价的主导让位于宏观。2025年我国新疆植棉面积或同比增加7%-9%，美棉USDA平衡表或低估了单产(4.22 vs 4.56上一年度)，低估了弃耕率(17% vs 30%上一年度)且高估了出口(1250 vs 1150上一年度)。

　　在过剩年份，国内农产品跌幅通常低于海外是农产品交易的重要经验，3月-4月空郑棉多美棉的窗口主要押注国内棉花需求的崩塌，但CNY升值叠加海外过剩加剧，内外价差或难以深跌，直至海外供应迎来减产题材，当下风调雨顺。

　　过剩出清的机会或在于阶段性的进口政策收紧，进而迅速逆转月度平衡表，但过往的政策经验相对空缺，棉价或维持低波震荡，出清缓慢。2025年棉花进口仅仅4万吨，1月-5月累计44万吨(2024同期165万吨)，滑准税配额发放迟迟未出，以上或托底基差，近期北疆棉花基差接近1400元每吨，且基差偏离大(北疆-喀什基差价差近500元每吨)，或支持9-11价差。

　　内棉单边价格向上弹性较小，近月基差或有望保持强劲。